ハイパーリキッドの総プロトコル収益は、プラットフォーム上の取引量が過去最高を更新し続ける中でも大幅に落ち込んでいる。CoinDeskによると、収益は2025年第3四半期におよそ3億5700万ドルでピークを付けた後、四半期ごとに減少を続け、2026年第2四半期には約2億200万ドルまで落ち込んだ。43%の減少だ。それでも建玉(オープンインタレスト)は7月13日に過去最高の110億ドルを記録し、直近30日間の無期限先物取引高はおよそ1780億ドルに達している。
この乖離の原因は、手数料が実際にどこへ流れているかにある。ハイパーリキッドの「HIP-3」プログラムの下では、50万HYPE(現在の価格でおよそ2800万ドル相当)をステークした外部の開発者が、取引所上で独自の無期限先物市場を立ち上げ、そこで生じる取引手数料の最大半分を受け取ることができる。開発者主導で立ち上げられた市場は、2026年初めには全体の取引量のおよそ2%に過ぎなかったのが、今ではほぼ半分にまで拡大しており、ハイパーリキッドの取引活動の増加分のうち、プロトコル本体にそのまま還元されない部分が着実に膨らんでいることを意味する。
なぜ収益分配モデルを採用したのか
HIP-3は2025年10月13日に稼働を開始し、中央集権型取引所の上場ビジネスの経済性を切り崩すことを明確な狙いとして設計された。Baseの創設者ジェシー・ポラック氏は、上場だけのために「トークン供給量の2〜9%」を要求する取引所を公然と批判しており、開発者のジェフィー・ユー氏もこの慣行を「不愉快で倫理的に問題がある」と呼んでいる。十分な量のHYPEをステークしていれば誰でも許可不要で市場を立ち上げられるようにすることで、ハイパーリキッドはこうしたゲートキーピングを取り除いた。ただしその代償として、自らの手数料収益のかなりの部分を手放す結果にもなっている。
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新市場を独占する一社
この流れの最大の受益者となっているのが、実物資産(RWA)関連のコントラクトだ。今月には建玉が過去最高の36億ドルに達し、ビットコインを抜いてハイパーリキッド最大の市場カテゴリーに躍り出た。7月13〜19日の週だけでRWA無期限先物は250億ドル、週間取引高全体の52%を占めている。ただしこの成長は特定の一社に集中しており、取引会社Trade.xyzがHIP-3の建玉の9割以上を占めている。この集中リスクは7月22日に表面化した。取引の薄い時間帯に韓国株の先物取引が動いたことをきっかけに、ハイパーリキッドのSKハイニックス契約が19%急落し、清算の連鎖を引き起こした。この損失は最終的にTrade.xyzが補填している。
コスト構造にも変化
この収益を生み出すコストも同時に膨らんでいる。売上原価は2025年第2四半期時点では総収益の6%未満だったが、今年の同四半期には18%まで上昇しており、そのうち1600万ドルは開発者向けのビルダーコード手数料の転嫁分に直接紐づいている。ハイパーリキッドは依然として取引手数料のおよそ97%をAssistance Fundに回し、その資金でHYPEを買い戻しているが、その買い戻し額自体も、2025年第3四半期のおよそ2億9000万ドルから2026年第2四半期には約1億4900万ドルへと縮小した。ファンドはこれまでに合計およそ4450万HYPEを償却済みだ。
HYPE自体はおよそ55ドルで取引されており、6月16日につけた高値77ドルから28%下落した水準にある。この価格は、流通株式ベースでおよそ16倍、完全希薄化ベースではおよそ70倍の収益倍率に相当する。シンガポール金融通貨庁は6月末、同プラットフォームを投資家向け警戒リストに追加し、HYPEの現物ETFは7月17日終了週に約700万ドルの週間資金流出を記録した。すでに軟化しつつあった収益動向に、規制面と投資家心理の両面から追加の逆風が吹いている格好だ。
